中国中免作为免税店龙头,为何股价腰斩

富兰克林曾说过这样一句话：“这个世界上唯有死亡与税收不可避免”。

这句话放在任何国家任何行业都通用。

但是消费者购买商品的代价，都是产品本身价值（含品牌价值）+税金。

企业需要利润，一定会把税务成本加在产品上，依然是消费者买单。

所以免税行业，成为了独一无二的天然垄断行业。

这也是区区几家免税店，就能把营业额做到庞大连锁店那么大规模的根本原因。

中国中免作为我国免税店龙头，是不是等同于一台印钞机？究竟有没有投资价值？

下面我们就来解答这两个问题。

其实免税企业很容易看懂，到那时前提是要清楚为什么会免税，又是怎么免的，才能知道公司的发展逻辑和前景。

一、为什么会有免税店

免税这个行为主要发生在进口商品上，国产的东西只能说税务补贴。

一般从国外进口会有“关税、增值税、消费税”这三种，不过不同的国家会有区别，比如韩国的“流转税”就是综合了增值税和消费税。

所以免税就是减免这些税种。

那为什么会有免税这个政策呢？

当然是为了拉动消费，而且主要是奢侈品，单价高，毕竟一瓶化妆品或者香水，就要顶锅碗瓢盆一大堆。

日常消费这些东西的人群当然也是收入相对比较高的吗，他们有三个特点：

第一个、有购买力；

第二个、有购买欲望；

第三个、出国旅游或者出差的概率比普通人大。

假设我们国家没有免税店，他们又需要这些东西，比如一瓶香水，正常零售价是元，但是进口到我国销售，可能零售价就变成元。

因为经销商或者品牌方当然会把税金算到消费者头上。

那这个时候只有两种选择，要么在国内买贵的，要么去国外买便宜的。

特意为了买个东西去一趟国外，当然划不来也不方便，但是如果本来就要出国旅游或者出差呢？

那不用想，肯定是去了国外再买。

这部分人群是很多的，大家去看国际航班吞吐量就知道。

这种去国外消费的行为，对我国经济没有任何好处，所以为了拦截下这部分消费者，就在机场开设“免税店”。

免税店的商品价格就跟去国外买是一样的，或者相差不大。

反正是要坐飞机的，提前去机场，就当逛街，价格又合适，那就顺便买了。

所以这是很多国家在国内开设免税店的根本逻辑。

除了免税店，还有一个东西叫“自贸港”，比如香港、迪拜、新加坡等等。

这些自贸港也可以等同于免税店，区别在于国内的免税店只能开在指定的地区，自贸港整座城市都是一家超级免税店。

这也是很多人特意去香港购买进口商品的原因。

当然自贸港的税收政策每个国家也不一样，有的是免税，有的是退税，有的是减税，有的是指定商品优惠等等。

我国除了香港之外，海南也是一个大型自贸港，年就要封岛了，到时候就会变成第二个香港，还有一年半就可以很方便的买到零关税商品了。

毕竟去海南还是要比去香港方便。

后面我可能会抽时间专门写一篇关于海南自贸港的各种政策解读，对消费者有了解意义，对做生意，有很重要的参考意义。

那能不能多开几家免税店呢？或者在别的省市地区都开免税店呢？

这种情况也有，比如北京和成都也有，但是极少。

一般免税主要集中在“机场免税、机上免税、邮轮免税、口岸免税、离岸免税”，市内免税除了自贸港，极少。

从这些免税场景也能看出来，针对人群很精准，就是要出国的，或者从国外回来的。

说白了，国家就是不赚你这个税钱，也让你在国内消费，不要去国外给他国做嫁衣。

除了这部分有条件，有动力，还正好要出国的人群之外，其他人肯定是不能有这个待遇。

否则那么多城市的品牌店还怎么正常做生意？都跑免税店去买东西，扰乱正常经济秩序，国家还没有税收，这样当然不行。

说到这也给大家提个醒，很多打着免税幌子的骗子，说某某大牌奢侈品由什么渠道来的，所以多便宜多优惠。

甚至还有不少这样的电商平台，可能有极少数是正规的，但是可以肯定的说，大部分都是假的，哪有这么好的事，想得美。

免税店的门槛非常高，是需要国务院授权的。

现在我国只有8家公司拿到牌照，有开店的资格，而且仅仅只是有资格而已，能不能开店，开在什么位置，都有很严格的审核。

而且这个开店资格也分很多种，我大概统计了一下，做了下面这个表格。

从上图可以看出来，中国中免是拍照最齐全的。

除了上面几个，其他的要么是忽悠人的，要么不叫免税。

他们也有自己的网上商城，但同样限制很严格。

想坐在家里像逛淘宝京东一样的朋友，都仔细看看上面的购买要求。

反正终归一条，你如果没打算出国，你就不是免税店的客户，国家也没有义务和动力免征国外品牌的税金。

要么你就真的去一趟香港或者出国溜达，要么就正常去消费。

从以上这些特点我们就能知道两个重要信息。

第一个、免税行业属于“强垄断型加稀缺型”的特殊产业，就是一台印钞机。

第二个、中国中免是资质最全的龙头免税企业。

二、公司

我国从年正式开放免税业务以来，行业发展速度非常快。

不过刚开放的的前五年，摸着石头过河，并没有形成规范有序的态势，直到年，中国免税品公司获批成立，标志着行业开始步入正轨，这也是中国中免的前身。

又经过几年的探索和完善，年，第一家免税店终于开业。

但是九十年代我国的消费力不强，出入境人数也并不多，所以免税店生意不怎么好。

正好那个时候实行国企改制，为了整合资源盘活资产，很多国企都合并、解散和出售。

中国中免在年的时候，就跟中国国旅合并了，改成“国旅集团”。

但是业绩依然不好，并且还有拖累国旅的迹象。

年国旅上市，拿到26亿的融资，才让旅游和免税店这两个业务在年金融危机的打击下活了下来。

金融危机之后，全球经济迅速恢复，我国更是开启GDP高速增长模式。

这个时候感觉世界在进步，中国在跑步。

有钱人越来越多，出国旅游和工作的人也越来越多，这就直接带飞了免税行业。

比如年，三亚的免税城，可谓是吸引了全世界的目光，尤其是众多奢侈品牌。

去免税店买东西的人多了起来，中国中免的业绩也总算看到了曙光。

如上图所示，中国中免在这个时间段，算是正式步入发展期。

但是随着出入境的人流量越来越大，在当时看来还属于新型行业的免税店，也在承受一系列的压力，比如非自用的商业带货行为等等。

为了规范市场经济，免税这个特殊物种当然要严格限制，但是同时人们的财富日益增长，购买需求越来越大，如果限制过度，同样也会逼着这部分人去国外消费。

所以慢慢的推出了很多政策，从严格限制，到人性化限制逐渐演变。

上图是这些年整个免税行业比较大的政策调整，可以很明显的看出区别。

同时上图的信息也说明一个问题，免税生意是越来越火爆。

最受益的当然就是中国中免，毕竟是老大，规模也最大。

但是旅游业的表现却正好相反，从年到现在，增速一直在缩水。

尤其是到年，就已经没有了增长，还在减少。

也正是从这一年开始，国旅集团的免税业务开始超过旅游业务，而且这一年还把“日上中国”这家也是开免税店的公司给收购了。

所以免税业务朝气蓬勃欣欣向荣，旅游业务有点日暮西山的感觉，看不到未来。

所以年，干脆就把旅游业务给剥离了，专心抱着免税店这台印钞机。

年，公司版图进一步扩大，收购“海南免税”，从此江湖地位再也没谁能撼动。

既然专注于免税业务，再用国旅这个名字当然不合适，所以这一年正式改名为《中国中免》。

市场也很给面子，给大家看看有多给面子。

如上图所示，股价年70元，年初近元。

说到这个给面子，这阵子有不少朋友跑过来感谢我了，因为去年我分析中国中免的时候，这些朋友看进去了，所以现在给我面子来感谢一下。

去年年底的时候，我每次写文章还会公布我计算的理想价位。

但是每次公布之后，就会遭到一批人的损骂。

对于他们看好的公司，恨不得股价一直涨，容不得别人说半点不好的。

所以就会有下面这些评论。

上图是我把那些骂人的评论给删了，刚截的图。

这些还好，只是表达不认可我说的价位，言语不粗俗，所以没删。

当然这样的情况非常多，也是刚说起市场太给中国中免面子了，正好又有不少朋友来感谢我，所以说一下。

后来我就不公布理想价位了，想骂都不给理由了。

话说回来，很多公司的确是好公司，而且有的公司还优秀得很明显，但是往往这种公司也容易被投资者跟风炒作。

他们虽然知道是好公司，但是不知道当下是不是好价格，如果在高位跟进，一开始就打算长期持有也还好，怕就怕买完之后就想接着大涨。

更怕的是涨完之后还想涨，哪有这么好的事情？

中国中免当然是好公司，我说了就是一台印钞机，但是这个行业的底层逻辑也说得很清楚，这是一个特殊情况下的特殊商业行为。

我就不明白花三四百一股买的人是怎么想的。

下面我们就结合业绩的角度来看看，中国中免到底值多少钱。

三、业绩

在说业绩之前，先看一下中国中免近期的股价：

一个字，惨；

两个字，真惨；

三个字：太惨了；

四个字，惨不忍睹。

中国中免从最高点的到现在，跌了70%以上，而仅仅是年到现在，就下跌了超过45%，接近腰斩。

截止到6月8日，在沪深指数里，和迈为股份并列倒数第二名。

和最差的锦浪科技也仅仅相差不到2个点。

但是人家锦浪科技和迈为股份好歹年是大涨的，中国中免可是腰斩之后再腰斩。

究其原因，我个人认为主要有两个方面。

首先，疫情三年的时间，大大超过了原本的预期，黑天鹅对中国中免这样以进出口旅客为主的高端人群来讲，打击是致命的。

其次，疫情放开之后，被寄予厚望的消费复苏不及预期，二次打击了中国中免的估值。

两者的合力，就形成了当前的局面。

那么，是不是说中国中免就没有投资价值了呢？

显然不是，我们讨论投资价值的时候，必然绕不开一个非常重要的东西，就是估值。

下面，我再从业绩和预期两个方面，重点来分析。

先看历史业绩：

可以看到，年因为我国疫情控制的比较好，再加上公司的免税牌照的垄断低位，成就了中国中免的高业绩增长。

同时也是业绩最好的表现年份，公司的股价，也在同期达到了新高。

但是，年疫情的反复，对中免的造成了非常大的影响。

我们知道，年的上半年和下半年，都有一个非常大管控时期，并且刚好是中免的大本营。

这个不展开说大家也清楚我要表达什么意思。

年，也是中免最近10年中，唯一现金流为负的一年。

具体表现在财务报表上面为：

公司年全年实现收入.33亿元，同比-19.6%；归母净利润50.30亿元，同比-47.9%；扣非归母净利润49.02亿元，同比-48.6%。

分季度看：

尤其是第四季度，三亚+海口两机场旅客吞吐量合计.3万人，同比下滑41%，海南离岛免税购物受到明显压制，公司第四季度营收利润均现下滑。

年公司毛利率为28.4%，较上年同期下降5.3个百分点。

其中免税商品销售和有税商品销售的毛利率分别为39.4%和17.4%，分别比上年同期增加1.6和降低7.2个百分点，呈现分化态势。

年的销售、管理及财务费用三费总计占营收比11.9%，毛利率下滑及三费率提升导致归母净利率有所下滑，年为9.24%。

通常来讲，规模以上上市公司一旦毛利出现下滑，那么净利润的下降幅度就会远大于营收的下降速度。

这个在中国中免的身上，也同样适用。

这是中国中免年利润大幅下降的主要原因，那么，我们再来看下年一季度的状况如何呢？

营收没有太多问题，开始出现同比超过20%的增长。

但是毛利率，费用依然不太乐观，受影响的因素较多，这个我后面讲。

因整体毛利率降低以及销售费用的增加，公司在一季度实现归母净利23.01亿元，同比减10.25%，这个数据，应该是大大低于市场的期待。

因此，在一季报之后，股价出现了估值和逻辑双杀。

具体来讲：

海口新项目表现优异，利润率短期影响大：从营收端来看，增长符合预期。

今年海南整体免税销售稳定增长，第一季度离岛免税销售亿，同比增长14.6%，购物人次万，同比增长27.2%。

尤其考虑到今年一月份疫情刚放开，处于混乱期，仍存在部分疫情影响。

新开业的海口新海港免税城销售比例已达到海棠湾的三分之一，已经在今年的第一季度实现盈利，新项目表现超预期。

从利润端来看，第一季度的折扣率环比较之前也有所收窄。

那么，限制公司利润释放的具体因素是什么呢？

主要包括下面几个方面。

①、汇兑损益主要受到美元走弱影响，汇率变动对当期现金流影响减少约6.2亿元，公司海外采购主要以美元计价，第四季度为美元高点，第四季度采购成本体现在的第一季度。

②、机场租金去年受疫情影响有所减免今年同比增长以及供应商返利综合影响，剔除这些因素净利润规模和去年一季度基本持平。

③、上面已经提到过这一点，今年一月上旬仍受疫情影响较大，客流仍未恢复，线上销售因此在整体占比提升。

不过，随着疫情的缓解，第二季度这因素基本上就会消除，我个人的判断是，往后整体利润率将逐渐恢复到正常水平。

上面这些，就是中国中免当前的基本面的一些详细的情况。

四、总结

关于中国中免的总结，我分为下面几个点来说：

①我为什么


本文编辑：佚名
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